央行MLF操作点评:克制的宽松

8月16日,央行开展6000亿元MLF操作,缩量对冲当月到期7000亿。

理性上来说,考虑到7月份降准释放了1万亿资金,对冲当月MLF到期量后结余7000亿,对冲8月份到期MLF仍有余量。另外,历史上来看,若NCD低于MLF利率,央行倾向于缩量对冲MLF到期。

因此,在央行操作落地之前,市场的普遍预期是“不足量”对冲。但是,量级在3000亿以下和5000亿以上,还是会产生解读的“细微”差异;而这样的“细微”差异往往并不指向“趋势”,只能贡献“波动”。

回溯7月中旬以来的交易情绪,第一次降准后,市场已经开始对后续的宽松操作进行了线性外推,期间甚至不乏对降息的乐观预期。

市场先是预期当月MLF续作会顺势进行降息操作,预期落空后,又期待当月的LPR报价利率能够调降。在两次降息预期均没有兑现的情况下,债市却依旧维持强势。究其原因,在乐观预期没有证伪的情况下,宽松的利好子弹还能一直飞。

当下的问题是,6000亿是市场想要的宽松吗?换个问法,6000亿是不是足够支撑市场对宽松的线性外推?

我们认为,在专项债发行节奏加快的背景下,央行此次看似超量的续作,实则是一个“事后确认”,配合宽信用做出表态。

本周利率债净融资规模3500亿,同业存单净偿还2872亿,阶段性的供给(资产)和需求(负债)摩擦加大。届时资金面如何表现,以及央行如何做出应对,可能会给市场带来新的压力。

我们认为,当前又到了一个预期与实际从分裂走向弥合的阶段。7月中旬,对于货币宽松的预期从降准前的分裂走向弥合。市场从配置思路切换为做资本利得,甚至见到了风险偏好抬升,过剩产能债、地产债等交易也更加活跃。

后续,对于宽信用的预期也将逐步从分裂走向弥合,推动新的交易主线的形成。预计社融同比增速将在四季度出现拐点,但是预期的拐点应该会更加提前。

而在多次历史重构中,一个普适的规律是,一旦从宽货币到宽信用的逻辑被证实,利率向上调整的幅度20~30bp,持续时间1~2个季度。

总结来说,央行释放的是“克制的宽松”的信号,量能远远不及市场预期的“大水漫灌”。随着本周供给放量,资金面的波动不可小觑;中期来看,宽信用预期的发酵难以证伪。随着新的交易主线浮出水面,债市调整的幅度和持续时间很可能会超市场预期。(完)

本文作者国泰君安覃汉、王佳雯,来源:覃汉投资笔记 (ID:quakeqin21),原文标题《克制的宽松——MLF操作点评》

 

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posted on 2021-08-19  admin  阅读量:

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